中国制造业投资研究

第一节 制造业投资的资金来源及其变化

　　资金是制造业投资发展的推动剂。现代机器大工业从摆脱手工工场那一天起其发展就始终与资金的积累与积聚分不开。制造业投资的不同融资方式，不仅影响制造业投资的成本构成，还由于资金约束力的不同影响资金的使用效果。按照投资理论一般原理，制造业的投资来源包括股权性的资金来源（包括自有资金）和债权性的资金。中国自改革开放以来，制造业投资的资金来源发生了很大变化，一方面由于经济社会的巨变带来的社会财富的分配格局的变迁，另一方面也由于经济体制改革和制造业所有制改革的变化。本章将分析制造业投资的资金来源以及制造业的融资方式的变化情况，讨论不同融资方式的效率，并提出优化制造业投资资金来源的建议。

　　一、融资方式的概念

　　融资方式是资金供给的来源，它“提供了储蓄向投资转化的渠道，而且影响到储蓄转化成投资的效率和质量。融资方式选择不只是微观企业关心的问题，它对宏观经济发展同样具有重要价值，是资源配置方式的一个首要和重要环节”。制造业投资的资金来源，从投资主体角度分析，有内源性资金（包括未分配利润和股权投资等）和外源性资金（包括政府补贴、银行贷款、发行债券等）。从宏观经济分析的角度，储蓄向投资的转化渠道又包括财政资金、银行信贷以及资本市场。根据固定资产投资的资金来源不同，制造业投资的资金来源分为国家预算内资金、国内贷款、股票、债券、利用外资、自筹资金和其他资金来源七种。不同的资金来源，首先是资金成本的不同，也就是投资成本的不同，其次就是对投资主体的约束不同，表现在对投资方向的选择、投资效益的要求以及对投资主体的约束等方面的差异。因此，融资方式的变化对制造业投资有一定的影响。“在现代市场经济条件下，发展中国家和地区的经济增长和发展速度的基础性制约条件是资金的制约，而资金的制约实质上又是资金形成机制的制约。这是经济增长和发展理论的一个核心问题”。

　　可见，制造业投资与制造业融资是现代制造业资金运动中不可分割的两个方面。随着社会化大生产的发展，无论是新制造企业的创办还是原有制造企业的更新改造或扩建，仅凭制造业自由资金积累很难全部承担，因此，制造业投资之前通常都需要在制造业外部筹集所需资金。制造业投资行为与制造业融资互相影响、互相制约，制造业融资必须以投资需求为依据，制造业投资必须充分考虑制造业融资能力。我国储蓄向投资转化的渠道已经由传统的国家融资体系向市场化的金融体系过渡，制造业投资的资金来源是通过金融体系的运作得以顺利实现的。

　　目前，中国的融资结构的特殊性表现在两个方面：一方面是金融机构已经多样化，金融中介机构、直接融资与间接融资结构、金融工具结构、债券和股票结构等正朝着市场化的融资结构变迁；另一方面是金融体系的整体架构以及配置金融资源的功能和方式还需要按照政府的旨意办事，而不是主要依靠政府的力量。由于贷款利率调整、银根收紧（信贷控制）、贴息贷款、税收优惠等宏观调控政策的改变，会影响到企业的融资成本和投资资金来源，必然会影响到企业的投资行为。企业融资方式的选择，除了取决于融资成本和风险以外，往往还受融资的难易程度和企业资信的影响。其中，难易程度包括融资的主动性、融资条件是否苛刻、资金使用是否限制、资金偿还是否灵活、融资手续是否烦琐等。

　　二、制造业投资的资金来源概况

　　制造业投资的规模水平和投资合理性与投资来源关系紧密，它也是影响制造业价值水平的一个重要因素。改革开放以来，我国原有的以财政分配为主体的收入分配格局发生了根本性变化，国民收入分配出现向居民部门倾斜的趋势。这种变化使得传统的储蓄投资转化机制做出相应的调整。全社会储蓄的来源结构从原有的以政府储蓄为主转向以居民储蓄为主要来源。以发行金融资产方式连接居民储蓄与制造业和政府投资的金融体系成为维持我国国民经济健康运行的保证，在国民经济中的地位日益重要。在我国传统计划经济体制下，制造业投资所需的资金也是由政府预算统一安排。所以，制造业投资与制造业融资之间的关系并不明显。自改革开放以来，在投资资金来源上，尽管来自政府预算的部分迅速减少，但是通过指令性信贷计划获得的国有银行的信贷资金弥补了政府预算退出后留下的空间，因此制造业投资行为在改革开放之初的几年中仍保留有计划经济体制下的特征。进入20世纪90年代之后，制造业面临的外部融资体制也走向市场化，制造业投资行为与制造业融资之间的联系逐渐明确起来。

　　2005年制造业投资资金来源是多元化的，而且资金来源渠道也趋于明朗。我国制造业投资的资金来源在很大程度上是企业自筹资金融资，2005年，制造业自筹资金占投资资金的69.45%，这主要是由于国有以及规模以上非国有的制造业的经营效益。自1998年以来制造业的效益是稳步提升的，为制造业自筹投资资金创造了条件，在制造业外部资金来源中，银行体系还是主要组成部分，处于第二大资金来源，银行体系的资金占制造业外部融资的份额平均为14.96%。由此可见，以商业银行为主体的间接融资体系依然是制造业外部融资的重要渠道。外国直接投资和国际融资已经逐渐成为制造业投资资金的一个稳定的来源，2005年在我国制造业利用境外投资所占有的份额为12.56%，占第三位。

　　全部国有制造业以及规模以上的非国有制造业的利润总额一直持续增加，从1998年的955亿元增加到2004年的8304亿元，这也为增加制造业投资提供了坚实的基础。制造业基本上是国内市场化程度较高和竞争比较充分以及政府管制较少的行业，其投资的资金来源也似乎是市场化规律起的作用最大。但是，在中国各级地方政府过分依赖GDP的发展理念下，对企业投资中形形色色的行政干预和“帮助”还是很常见的，比如2004年的江苏“铁本事件”，就有很浓重的地方政府的身影。从总量看，制造业的内部融资能力在逐渐增强。为了从财务指标角度进行分析。

　　制造业的资产负债率1998年以来变化不大，没有恶化，基本上还在正常的范围内，利润率则稳步提高，从1998年的1.8%提高到2004年的5.1%，资本金利润率也从1998年的3.2%提高到2004年的13.7%。随着制造业本身获利能力的增强，似乎也能够说明在其投资来源中，自筹的比例不断增加。由于制造业的股份制改造已经深入进行，法人治理结构也在进一步健全和完善之中，在投资决策时的理性行为正在加强，表现在资金选择上一方面是选择资金成本最低的来源，另一方面也受到了来自不同资金主体越来越大的约束。